Citadel Securities 首席股票与衍生性商品策略师 Scott Rubner 周四（13 日）发布最新报告，在宏观风险仍高、市场分歧加剧之际，列出 10 大理由看多 8 月美股。

他认为，随着一轮去杠杆化逐渐完成，美股卖压正在消退，企业回购、被动资金、散户与系统性策略等多路买盘同步增强，市场真正值得关注的问题，已逐渐从「什么会出错」转向「谁会在更高价位进场买进」。

Rubner 认为，8 月可能成为「买家回归」的月份。尽管宏观风险依旧存在，市场走势也不会一路直线向上，但从获利、估值、杠杆、散户、ETF 资金、企业回购，到市场广度、波动率与选择权市场，多项讯号都显示资金流向的天秤正逐渐朝多方倾斜。

理由一：企业获利大幅优于预期

首先是企业获利基本面强劲。标普 500 指数第二季每股盈余（EPS）成长率约 33%，若排除衰退后的复苏阶段，这是极为强劲的成长水准。

更重要的是，企业不只是超越原本已经偏高的市场预期，整体获利预估还持续被上修。Rubner 指出，美股正走在「自 2000 年以来最陡峭的获利上修路径」上。

截至 8 月 9 日，标普 500 指数 503 家成分股中已有 429 家公布财报，占指数权重约 74%，企业传达的讯息相当明确：获利不仅优于预期，而且超越幅度很大。

理由二：股市创高，但估值反而下降

美股持续创下历史新高，却不是靠本益比一路膨胀推动。标普 500 未来 12 个月预估本益比，已从去年 10 月约 23.1 倍降至目前约 20.1 倍，压缩幅度约 15%，主因就是企业获利预期上修速度比股价上涨更快。

从其他指数来看，等权重标普 500 远期本益比约 17.1 倍，纳斯达克 100 远期本益比甚至低于过去 10 年平均，位于近一年第 11 百分位。Rubner 强调，现在与 1999 年截然不同，目前主要是企业获利在支撑股价，而不是估值扩张。

理由三：去杠杆接近尾声，下一步可能转向加杠杆

第三个多头理由来自市场杠杆。Rubner 认为，全球杠杆重置已「看起来越来越成熟」，代表先前系统性去杠杆造成的冲击大致完成，规则型策略带来的机械式卖压也逐渐缩小。

随着市场波动率下降、价格趋势重新建立，包括商品交易顾问（CTA）与风险平价等系统性策略，将重新取得增加股票曝险的空间。因此，下一波较具规模的机械式资金流动，可能不再是去杠杆，而是重新加杠杆。

理由四：散户买盘重新归队

散户也开始重返市场。上周散户在 Citadel Securities 平台重新成为净买家，扭转 6 月底的卖超局面。

选择权市场的变化更加值得关注。散户看涨／看跌方向比自今年 4 月以来首度转向偏多，看跌程度也降至 3 月底低点以来最低。

同时，宽基 ETF 选择权交易量明显攀升，本月平均每日合约量达月均水准的 3.1 倍，刷新历史纪录。

Rubner 认为，散户正在重新买进股票，但仍愿意花钱防范下跌风险，代表市场参与度已经回升，只是信心尚未完全恢复。接下来值得注意的是，投资心理可能很快从谨慎转向参与，最后进一步演变成追涨。

理由五：被动资金从未真正离场

除了散户，结构性的被动资金需求依然极为强劲。年初至今 ETF 净流入约 1.6 兆美元，换算每天约 75 亿美元，较先前纪录高出 55%。

光是 7 月，ETF 净流入就接近 3,500 亿美元，创下单月历史新高；2026 年迄今已有 4 个月跻身历来单月净流入前十名。Rubner 因此直言：「结构性被动买家从未离场。」

理由六：逾1兆美元企业回购重新开窗

企业本身也将成为重要买盘。本周企业回购窗口重新开启，已宣布的回购授权规模超过 1 兆美元，是这个日历时点历来最高。

从季节性来看，8 月原本就是企业执行库藏股较为积极的月份之一，Rubner预期，企业回购金额将超越股票发行规模，持续吸收市场供给。

而且这并非只有大型科技公司在买。今年以来最大规模的回购授权中，接近 70% 来自科技业以外企业，意味企业买盘回归的受惠范围可能更加广泛。

理由七：晶片股大跌，不代表标普500也会重挫

Rubner 认为，指数结构是理解今年美股走势的关键。今年每当费城半导体指数（SOX）单日下跌超过 3%，标普 500 平均仅下跌 0.8%，远低于过去 20 年同期情境下平均下跌 2.4%的幅度。

更特殊的是，软体类股在这些半导体重挫的交易日平均仍呈现上涨，为 2001 年以来首见。背后原因包括指数组成、权重集中度，以及边际被动资金流向。

换句话说，市场内部可以出现部分产业剧烈下杀，但大型指数依旧维持韧性，两种现象可以同时存在。

理由八：上涨广度扩大，行情不再只靠少数巨头

美股市场广度也正在改善。目前超过 70%的标普 500 成分股站上 200 日移动平均线，是 2024 年 12 月以来最强的市场广度。

与此同时，1 个月与 3 个月股票实现相关性都接近历史低点。Rubner 认为，「广度上升、相关性下降、离散度提高」的组合，有利于主动选股，个股创造超额报酬（Alpha）的机会正在增加。

另一项讯号是，等权重标普 500 指数近一年表现已经超越市值加权标普 500，显示行情参与范围正在扩大。

理由九：低波动开始反过来创造买盘

波动率下降不再只是股市上涨的「结果」，而逐渐成为推动资金进场的「原因」。当 30 日与 60 日实现波动率持续下降，系统性交易策略便能承担更高风险曝险，进而创造新的加仓空间，形成正向回馈循环。

另一方面，半导体与储存晶片类股先前极端偏高的隐含波动率也开始正常化。本月标普 500 前十大 SOX 成分股的平均 3 个月平值隐含波动率已下降近 20 个百分点。

Rubner指出，低波动率如今已不只是描述市场状态，而是开始实际改变资金流动的数学。

理由十：选择权市场开始「对冲上涨」

最后，也是 Rubner 最密切关注的讯号，来自选择权市场。

8 月 4 日创下标普 500 指数买权（Call）历来最高单日成交量，约为一年平均值的 2 倍，也较今年 5 月创下的前次纪录高出 10%。7 月 30 日至 8 月 5 日的五个交易日，同样创下 SPX 买权历史最高五日累计成交量。

更值得注意的是，接近 35%的标普 500 成分股出现 3 个月看涨偏斜倒挂，也就是买权隐含波动率高于卖权，比例创有纪录以来最高。

Rubner认为，这代表投资人不只是降低购买下行保护的意愿，在部分市场甚至开始愿意花更多钱押注上涨空间。这种从「防跌」逐渐转向「怕错过上涨」的行为，是市场心理的重要变化。

9月反而要小心「弹药」剩多少

综合这 10 项讯号，Rubner 认为，美股仍是一个难度很高的市场，宏观风险也确实存在，未来走势不会呈现直线上涨。不过，从目前资金结构观察，可以进场的买家名单正在拉长，资金流向的天秤也愈来愈偏向正面。

但这同时埋下下一阶段的风险。Rubner提醒，进入 9 月后季节性因素将转差，投资人部位也可能更加拥挤。如果 8 月最终演变成一波追涨行情，目前累积的买进能力可能提前被消耗。

因此，Rubner对两个月份提出截然不同的问题：8 月值得关注的是「谁会回来买股票」；到了 9 月，市场真正要问的可能变成「还剩下多少买进弹药」。