《Marketwatch》专栏作家 Brett Arends 警告，美国及全球长期殖利率持续攀升，可能成为戳破美股泡沫的导火线。虽然没有人能准确预测市场何时反转，但债市近期动荡，正使股市下跌的风险逼近。

Arends 引述联准会前理事 Bill Dudley 的观点，将当前市场风险归纳为三大问题：美股估值过高、AI 热潮形成循环融资，以及长期殖利率上升压缩风险资产的估值空间。

财政部回购利多迅速消退

美国财政部宣布扩大长天期公债回购后，债市仅短暂反弹。10 年期美债殖利率周四早盘已回到政策公布前的水准，报约 4.70%。

Arends 认为，这项回购计划涉及的资金规模有限，也没有投入新的资金，难以扭转长期殖利率的上升趋势。更大的问题在于，美国、日本及欧洲等主要已开发经济体数十年来持续增加债务，尤其在全球金融危机及新冠疫情期间大幅举债，让债权人开始质疑财政是否可以长期维持。

信用建立在投资人相信能够收回本金与利息的基础上，一旦这种信心动摇，市场压力便可能迅速扩大。类似情况曾出现在 2009 年的杜拜债务危机，以及其后的葡萄牙、爱尔兰、义大利、希腊与西班牙欧债危机。

Arends 指出，上述欧洲国家的股市自 2007 年高点下跌 65%至 85%，直到约 2012 年才触底，显示主权债务疑虑也可能对股票市场造成严重冲击。

殖利率上升全面压低资产估值

10 年期美债殖利率被视为全球金融市场的定价基础，也是投资人计算股票与公司债价值时采用的「无风险利率」。

当投资人担心美国债务风险，要求更高的美债殖利率作为补偿，其他资产的必要报酬率也会同步上升。这将使股票未来现金流的折现价值降低，对估值已处于高档的企业尤其不利。

因此，美债市场若持续失控，受影响的将不只是债券持有人，而是整个金融市场。若债市动荡进一步引发避险情绪，股票与公司债面临的压力还会更大。

AI热潮出现循环融资疑虑

除了殖利率风险，Arends 也质疑 AI 投资热潮存在循环融资现象。目前 AI 支出是推动美国经济与股市的重要力量，但标普 500 企业第二季的部分获利，并非来自核心营运。

根据高盛研究，标普 500 企业第二季获利增幅中，超过 40%来自科技巨头所持 AI 公司股票的投资收益，例如 Alphabet (GOOGL-US) 投资 Anthropic 所产生的帐面增值。

这意味着，AI 公司估值上升被计入科技巨头获利，而获利增加又被市场用来支持更高股价。Arends 将这种股价与帐面获利互相推升的现象形容为「庞氏式融资」，并认为存在重复计算问题。

获利成长不等于现金流改善

Manulife John Hancock Investments 共同首席投资策略师 Matt Miskin 指出，第二季财报再次凸显「获利可以有不同解读，现金流才是事实」。

以现金流衡量，部分大型科技公司正投入巨额资金建设 AI 资料中心，现金流已转为负值，并被迫发行公司债甚至新股筹集资金。至于这些投资未来能否创造足够的资本报酬，市场仍存在高度争议。

Arends 认为，美股泡沫不一定立即破裂，示警者也可能因过早看空而长期承受压力。1990 年代末期的网路泡沫与 2000 年代中期的房市泡沫，都曾让提前预警的人看似判断错误，直到市场最终反转。

他强调，没有人知道泡沫破裂的确切时间，但债券殖利率攀升、美股估值过高，以及 AI 循环融资等风险同时累积，已使当前债市讯号值得警惕。