沉寂近四年的美国首次公开发行（IPO）市场，今年出现明显回温迹象。高盛证券最新估算，2026 年全年美国 IPO 募资总额有机会冲上 2250 亿美元，写下历史新高，规模逼近 2021 年纪录的两倍。这波热潮也让市场开始议论：资本市场是正在回归常态，还是正在重演 1999 年网路泡沫、或 2021 年那种末端疯狂的戏码？

高盛在最新一期《Top of Mind》报告中提出一个关键观察，指出若只看募资金额，美国 IPO 市场确实进入前所未有的荣景；但若把交易件数、上市公司估值、获利品质与整体市场供需一并纳入考量，现阶段还称不上是真正的「IPO 浪潮」。

高盛美国首席股票策略师 Ben Snider 指出，今年以来美国 IPO 募资已突破 1250 亿美元，超越 2021 年全年约 1200 亿美元的旧纪录；若计入单笔规模超过 2500 万美元的案件，全年金额估计上看 2250 亿美元。

不过从件数来看，今年迄今美国约完成 53 至 60 宗 IPO，年增逾 50%，是 2021 年以来最强劲的开局，但仍远低于过去 25 年每年约 100 宗的中位数，更不用说与 2021 年逾 250 家挂牌、1999 年网路泡沫高峰期近 400 宗相比。

换句话说，今年 IPO 市场最显著的特征，不是「一窝蜂抢着上市」，而是少数几笔超大型交易大幅拉高了整体募资规模。

三股力量推动复苏：升息落幕、PE 基金去化、AI 热潮

分析指出，这波 IPO 复苏背后，有三个交织的推动力。

首先是总经环境转佳。2022 年联准会（Fed）急速升息，重创成长型企业估值，尤其是那些现金流回收较慢、获利期较晚的科技公司，恰好是多数 IPO 候补名单的主体。

此后，升息循环告一段落，美股估值回升，企业获利持续成长，许多私募企业重新逼近先前的估值高点，挂牌筹资的可行性随之提高。

第二个推力来自私募机构业者。经过数年退出管道受阻，私募股权基金面临愈来愈大的资金返还压力，全球私募股权基金持有的未实现投资组合价值已创下 4 兆美元的历史新高，随着公开市场重新敞开大门，积压多年的成熟项目正加速排队挂牌。

第三则是 AI 热潮本身。AI 热潮某种程度上就是一场资本支出热潮，数据中心、晶片、电力与运算基础设施都需要巨额资金，使少数几个项目的募资规模远远超越传统 IPO。

Snider 认为，就算拿掉 AI 题材，2026 年恐怕仍会是 2021 年以来 IPO 最活跃的一年；但若少了几笔 AI 相关的巨型交易，总募资金额将明显缩水，投资人也更可能将这波热潮视为市场回归正常，而非泡沫重演。

泡沫警讯尚未拉响

不过，从几项传统泡沫指标来看，高盛认为目前以往 IPO 泡沫的警报尚未响起。

估值方面，近期美国 IPO 企业的「企业价值对销售额」比值中位数约 5 倍，虽高于 30 年中位数的 4 倍，却明显低于 1999 年的 9 倍、2021 年的 7 倍与 2020 年的 11 倍。

获利品质方面也优于过往泡沫时期。2025 年挂牌企业中，有 43% 在上市后首季就转亏为盈，远高于 1999 年的 28% 与 2021 年的 24%，显示这波 IPO 并非由大批缺乏收入、烧钱度日的年轻企业主导。

企业上市首日表现同样相对克制。正常情况下，美股 IPO 从发行价到首日收盘的涨幅约在 15% 至 20% 之间；1999 年网路泡沫期间，首日翻倍并不罕见。

然而，目前除少数个案，市场并未频繁出现这类极端飙涨，显示投机情绪尚未全面失控。

不过，并非所有人都如此乐观。Acadian 资产管理投资组合经理 Owen Lamont 看法更谨慎，他将股票发行热潮视为判断市场泡沫的「四骑士」之一，理由是企业通常会选在自认股价偏高时发行新股。

Lamont 指出，若发行热潮进一步扩散到大量公司、且集中在 AI 这类特定产业，很可能代表整体市场或相关产业已被高估。

但他也强调，发行热潮升温并不等于市场即将见顶：1990 年代美国 IPO 荣景与日本资产泡沫都延烧了多年，发行热潮往往标志着泡沫「开始形成」，而非「即将结束」。

佛罗里达大学 IPO 研究专家 Jay Ritter 则指出，高发行量确实与未来偏低的市场报酬存在历史关联，但这项指标预测市场走向的准确率仅约 52%，只比丢铜板略高一些，不足以单独用来判断美股是否已经见顶。

供给消化得了吗？真正考验恐怕在 2027 年

分析指出，比起「是否泡沫化」，更现实的问题是：市场能否消化持续增加的新股供给。

高盛预估，2026 年美国企业股权发行总额（涵盖 IPO、后续增发、可转换证券与 SPAC）约达 7000 亿美元，但这仅相当于罗素 3000 指数总市值约 1%，与 2015 至 2019 年平均水准相当，低于 2021 年的约 1.5%，更远低于网路泡沫高峰期的约 2%。

需求端同样支撑强劲。今年首季标普 500 企业库藏股回购年增 4%，策略性并购宣布金额则翻倍成长；美国家庭在网路泡沫时期是股票的净卖方，但近年透过 ETF、共同基金与散户交易转为净买方，外资持有美股比重也从 1995 年的 6% 攀升至目前的 18%。

尽管云端巨头为支应 AI 资本支出而放缓库藏股买回，美国企业整体仍持续买回自家股票。

今年以来企业公告的库藏股授权总额已达 9600 亿美元历史新高，其中辉达 (NVDA-US) 单一公司近期就新增 800 亿美元授权。

高盛预估，2026 年美国企业总回购规模将达约 1.3 兆美元，足以吸收大部分股权融资与部分限售股解禁带来的新增供给。

不过，高盛提醒，真正的考验恐怕要等到 2027 年才会浮现。IPO 挂牌时通常只有部分股份可自由交易，创办人、员工与创投／私募机构持有的多数股权仍受限售锁定，传统锁定期约六个月。

随着 2026 年这批大型 IPO 的限售股陆续在 2027 年解禁，市场的自由流通股数可能大幅增加，届时才是真正检验市场承受力的关键时刻。

不过，限售股到期不代表所有股东都会立刻抛售，加上 IPO 市场本身具备自我调节机制，一旦新股表现持续转弱，后续挂牌计划自然会延后或取消，供给压力也会随之收敛。

AI 热潮从股市烧向债市

资本供给的压力，并不仅限于股票市场。高盛预估，微软 (MSFT-US) 、Alphabet(GOOGL-US) 、亚马逊 (AMZN-US) 、Meta(META-US) 与甲骨文 (ORCL-US) 这五大云端巨头，2025 至 2030 会计年度的 AI 资本支出合计将高达 5.8 兆美元。

截至 7 月 18 日，全球投资级债券市场中与 AI 相关的融资已超过 4110 亿美元，杠杆融资市场相关发行也超过 770 亿美元，在部分市场，AI 相关债务占今年总发行量已逾 15%。

五大云端巨头今年以来已发行 1940 亿美元投资级债券，远高于去年全年的 1080 亿美元，其中约三分之一在欧元、英镑、瑞士法郎、加元与日元等非美元市场完成；科技业占今年美元投资级债券总供给的比重也创下 20% 的历史新高。

高盛估算，即便将五大云端企业的杠杆水准拉高至美国最大银行的程度，也只能多释出约 5100 亿美元的融资空间，远不足以应付未来数兆美元的潜在需求。

这代表，2027 年之后，私人信贷、基础建设融资与数据中心专案融资的角色将愈发吃重。

自 2025 年初以来，私人市场已完成逾 1400 亿美元的数据中心融资，高盛预估广义基础建设资产规模到 2030 年恐将突破 3 兆美元。

不过，单纯的债务融资并不一定构成泡沫讯号。若企业发债后将资金用于回购自家股票，通常代表企业认为债券相对昂贵、股票相对便宜；但若企业同时大举发债又大量增发股票，恐怕意味着其股权与债权价值都已被高估，届时将成为股票市场与信用市场必须共同面对的警讯。