辉达 (NVDA-US) 今年以来股价涨幅仅约 10%，相较超微半导体 (AMD-US) 大涨逾 140%、美光科技 (MU-US) 飙升逾 200%，表现明显落后，估值也因此滑落至近五年来最低水位。不过分析师认为，这样的定价已隐含过度悲观的假设，反而为长线投资人创造进场机会。

晨星分析师 Brian Colello 指出，以辉达目前约 212 美元的股价推算，市场几乎已假设这家 AI 晶片龙头在 2027 年之后将陷入成长停滞。他认为，若以 2029 会计年度预估营收的 16 倍计算，辉达合理股价应接近 280 美元。

根据标普全球市场情报（S&P Global Market Intelligence）统计，辉达目前的本益比（以 EBITDA 为基础）约为明年预期获利的 17 倍，远低于过去五年平均的 36 倍，也是自 2021 年 7 月以来的最低区间。

相较之下，AMD 目前以明年预估获利 53 倍的本益比交易，市场仍将其视为成长股；美光则受惠于 AI 资料中心需求爆发，股价年内涨幅超过 200%。费城半导体指数今年累计上涨 71%，更凸显辉达的相对弱势。

Gabelli Funds 基金经理人 John Belton 表示，目前半导体投资人偏好追逐「供需失衡最剧烈、成长空间尚未被充分开发」的标的，而辉达「目前并不符合这些条件中的任何一项」。

他透露近期持续加码 AMD 与美光部位，但对辉达则按兵不动、仅维持既有持股。

分析指出，估值分化的背后，是市场似乎正将辉达从一档高成长股，重新定位为体质成熟的大型科技股。

挑战者环伺 空头论述渐成形

辉达面临的竞争压力确实与日俱增。自 OpenAI 推出 ChatGPT 掀起 AI 热潮以来，晶片市场涌入大量新玩家：

• 新创公司 SambaNova、Cerebras Systems(CBRS-US) 相继推出自研晶片；
• Google(GOOGL-US) 多年前开发的自制 AI 晶片如今已对外销售并透过云端服务出租，亚马逊 (AMZN-US) 亦紧追在后；
• Meta(META-US) 、微软 (MSFT-US) 、OpenAI 与 Anthropic 也都在推动自研晶片计划。

AMD 更计划于今年稍晚出货首款 AI 伺服器机架系统「Helios」，这套高度整合的晶片与硬体系统，被视为将直接挑战辉达的 Grace Blackwell 与 Vera Rubin 系列产品。

此外，辉达本身庞大的营收基数，也让其成长率天生难以与规模较小的竞争对手相提并论。这种「基期效应」被视为压抑其估值的另一项结构性因素。

多头观点：市场定价与获利预估脱节

尽管空方论述看似完整，多头阵营认为，分析师的获利预估与目前股价之间存在明显落差。

市场预期辉达下一会计年度（截至 2028 年 1 月）营收将成长 42%，达到 5600 亿美元规模，其后一年再成长 23%。

反观 AMD，虽然预估 2027 年、2028 年营收分别成长 57% 与 36%，但 2027 年营收仅约 780 亿美元，体量与辉达不在同一量级，让 AMD 目前高达 53 倍的估值溢价更难以合理化。

Colello 强调，若以几年后的时间轴来看，辉达目前的估值其实相当便宜，关键在于两年后超大规模云端业者与企业客户的资本支出是否仍将维持强劲力道，以及辉达能否守住现有市占率。

他表示：「我们认为答案是肯定的，这正是这档股票遭到低估的原因。」他预估，辉达营收与调整后每股盈余的年增率，在 2029 会计年度前都将维持在 45% 以上。

护城河仍在：推理市场市占攀升、逆周期韧性受低估

分析人士指出，尽管竞争者持续增加，辉达在 AI 晶片市场的主导地位并未动摇。

根据《The Information》近期报导，辉达在用于执行已训练完成的模型，而非训练模型本身的推理晶片，市场的市占率不降反升。

值得留意的是，辉达的「逆周期韧性」可能被市场低估。若 OpenAI 等科技公司未来削减 AI 投资，许多才刚投入自研晶片不久的公司，反而可能放弃自制、重新转向采购辉达产品。

这代表，一旦 AI 投资热潮降温，冲击反而可能落在那些产品尚未经市场充分验证的新兴晶片设计商身上，而非辉达本身。

此外，辉达近来对云端新创 Nebius A(YNDX-US) 、CoreWeave(CRWV-US) 等公司的策略性投资虽引发部分质疑，但分析认为，这类布局有望在产业景气下行时，为辉达的业务提供一定缓冲。