人工智慧（AI）热潮背后的结构性风险正逐渐浮现。美国期中选举隔日（4日），那斯达克指数创下新冠疫情以来最大单日跌幅，科技基金今年以来的涨幅也全数回吐。随着市场情绪急转直下，过去在多头行情中遭到忽视的AI循环融资问题，开始受到投资人正视。

摩根大通（JPMorgan）现金交易全球联席主管Ron Adler在最新市场分析中指出，AI仍是当前市场的核心主轴，但随着超大型云端业者开始透过资本市场筹措资金，支应其AI布局与扩张计划，投资人也进一步提高风险承担，大举追逐上游零组件及供应瓶颈相关资产。

Adler表示，市场过去虽然高度关注AI产业的循环收入，但AI对整体市场及科技类股可能造成的连锁影响，却未在行情走多时获得充分检视，如今这项风险已无法再被忽略。

市场转向之际，《华尔街日报》等媒体也密集报导AI循环融资的潜在风险。4日，标普500指数创下「解放日」以来最大单日跌幅，避险基金面临明显压力，市场成交量较3日大增逾50%。

AI循环融资风险浮现　资金链条恐面临逆转

Adler分析，过去几年AI交易的主要投资逻辑，是超大型云端业者凭借雄厚资产负债表持续扩大资本支出，市场则将其视为产业需求强劲的讯号，进而带动资金从核心算力领域向整条供应链扩散。

从晶片、光通讯、记忆体，到新兴云端服务商（Neocloud），这些提供AI基础设施与关键零组件的业者，陆续成为投资人追逐的标的，市场风险偏好也随之升高。

然而，当云端业者逐渐从依靠自身资金扩张，转向透过外部资本市场筹资，原本相互支撑的产业成长链条便可能形成结构性风险。

所谓「循环融资」，是指AI产业链各方的收入、投资与融资需求彼此依赖，形成相互强化的资金循环；一旦融资环境收紧或市场信心转弱，原本的正向循环也可能迅速反转。

近期市场已出现相关警讯。Meta以7.5%的利率融资，Marvell Technology（MRVL）宣布与Lumentum（LITE）交易后，股价累计下跌约40%，避险基金持仓也承受压力。

Adler形容，相关交易早已摇摇欲坠，美国选举结果可能只是引发市场转向的最后一根稻草。

AI供应链遭抛售　避险基金面临部位压力

除了融资结构的隐忧，市场部位过度集中也是这波修正的重要因素。Adler指出，避险基金多空价差策略在4日虽然发挥作用，但经过3日的交易活动后，市场多头曝险仍然偏高。

随着4日午后交易进入尾盘，客户对于持仓风险、因子曝险、资产相关性、部位拆解及基金压力等问题的询问明显增加，反映市场交易活动与投资人焦虑同步升高。

从产业表现来看， 4日的卖压已扩散至AI供应链各环节，光通讯、记忆体晶片及新兴云端服务商均遭遇明显抛售。Adler认为， 4日的资金流向整体方向尚属合理，但实际卖压规模仍超出市场预期。

他也指出，部分卖盘并非投资人重新评估企业基本面后做出的决定，而是受到投资组合压力影响，出现不分标的的抛售。

此外，部分投资人原先已提前布局，准备迎接年底行情反弹，如今市场气氛转变，也有人因信心受挫而选择退场。

摩根大通看法分歧　AI投资降温未必引发衰退

对于市场修正是否可能进一步冲击整体经济，摩根大通内部也出现不同评估。Adler对AI交易及市场部位风险提出警告，但摩根大通市场情报团队主管Andrew Tyler仍维持战术性看多立场。

Tyler团队援引历史数据指出，当那斯达克100指数距离历史高点不到6%，且单日跌幅超过3.5%时，该指数隔周平均反弹约3%；若跌势发生在周五，这项反弹效应尤其明显。

针对市场担忧AI资本支出缩减可能引发经济衰退，Tyler则认为，目前相关风险仍在可控范围。他指出，美国家庭净资产处于历史高档，现金储备充裕，支票帐户余额更较新冠疫情前增加5倍。

企业方面，利润率也处于历史高点或接近高点，大规模裁员尚不具备触发条件。此外，AI产业对就业市场的直接带动有限，以处于AI产业核心的云端运算业者CoreWeave(CRWV-US) 为例，员工总数仅约550人。

Tyler认为，若AI投资热潮降温，对经济最主要的冲击可能来自资本支出减少，进而拖累GDP成长，而非引发劳动市场或消费支出全面恶化。因此，目前尚无迹象显示AI投资放缓将对整体经济构成系统性威胁。