香港恒生科技指数今(30)日午盘反弹1.4%，但仍未收复昨(29)日2.84%全部跌幅，30档成分股中26档收跌，港股AI产业链持续连跌颓势，A股算力硬体股同步失守，天孚通信19.77%跌停，新易盛跌超11%，CPO概念族群跌逾5%，A股与H股同日收低显示这轮下跌是对整个AI产业链的集体重估。

导火线是美股财报夜，谷歌母公司Alphabet周三(28日)公布的今年第三季财报显示，营收1275.8亿美元低于预期，自由现金流骤降至负90.7亿美元，资本开支亦低于预期，同日发布业绩的微软则营收利润双超预期，资本支出低于预期，盘后涨超3%。市场不再奖励敢花钱的公司，开始奖励会赚钱的公司。

《巴隆周刊》报导，港股沦为重灾区，因其同时承载AI产业链三种角色：「卖铲人」如联想、中芯、华虹；「买单人」如腾讯、阿里；「讲故事的人」如智谱、MiniMax，三者昨日遭重估。

「卖铲人」困境深层是叙事迁移与融资约束。根据研调机构顾能(Gartner)测算，AI供应商2026至2030年累计基建支出约7兆美元，但同期AI收入最多3.6兆美元，缺口巨大，联想是典型案例，上月股价还在37.8港元高位，一个多月回档约40%，纵使该集团交出史上最佳季报也挡不住花旗下调目标价，中芯与华虹则面临估值从「稀缺性溢价」向「周期波动」切换。

「讲故事的人」遭遇毛利率塌陷。智谱综合毛利率一年内从50%降至26.4%；Anthropic将Claude Haiku 5.5定价砍至每百万token 0.10美元，比上代便宜九成。当规模增长与利润兑现难以兼得，市场开始用现金流定价。

「买单人」处境最被低估。阿里8月配售筹资800亿港元，腾讯10月发行票据，市场却以冷遇回应，投资人不再为资本开支买单，更关心每股现金回报。

资金面上，南向资金持续净流出，恒科指数从去年高点回档逾43%，美债殖利率在5%以上高位，高久期资产承压。

这轮重估并非产业证伪：token消耗仍高速增长，巨头仍在锁定长期供应。恒科指数截至昨日为PE-TTM 20.3倍，处于近10年约8%分位，估值已至历史底部。

对能将投入转化为利润与现金的公司而言，底部每一次下跌都在蓄势。短期转捩点，在于即将到来的第三季财报。