美国公债近期遭遇抛售，殖利率持续走高，除了政府债务与财政赤字疑虑外，市场也开始关注一项较少为人所知的理论性指标「自然利率」(R-star)。投资人押注，随着人工智慧(AI)投资热潮与美国政府大举举债推升资金需求，自然利率可能已结构性上升，意味美国利率未来恐怕难以回到过去的低档。

自然利率是指既不刺激、也不抑制经济活动，并能维持经济成长及通膨稳定的实质利率。由于无法直接观察，且不同模型与时间区间可能得出不同结果，因此向来被视为难以精准估算的指标。

纽约联准银行近期公布广受关注的Laubach-Williams模型估算，截至2026年第二季，自然利率为1.65%，略低于第一季的1.73%，但仍高于2025年第一季的1.36%。市场人士认为，考量大型云端服务业者持续发债筹措AI建设资金，加上美国政府借款规模不断扩大，实际的中性利率可能更高。

AI投资与政府举债双双抢钱

Truist Wealth固定收益董事总经理休伊(Chip Hughey)表示，推升自然利率的可能因素包括AI基础建设的庞大投资，以及不断增加的政府债务，两者都会扩大资金需求并推高实质殖利率。不过，他坦言，任何自然利率估算都是「艺术与科学各占一半」。

这波资金需求的特殊之处，在于公、私部门同时大量借款。亚马逊(AMZN-US)、微软(MSFT-US)及Google母公司Alphabet(GOOGL-US)等超大型云端业者，正透过大规模发债支应资料中心与AI运算设施，与美国财政部发行的长天期公债争夺投资人资金。

与此同时，美国国债已达40兆美元，政府仍须为庞大赤字持续融资。瑞银投资办公室美洲投资长霍夫曼－伯查迪(Ulrike Hoffmann-Burchardi)指出，当经济对资本的结构性需求如此强劲时，联准会(Fed)很难再轻易将利率降回接近零的水准。

中性利率上升债市各天期承压

CreditSights投资级债与宏观策略主管葛里菲斯(Zachary Griffiths)表示，自然利率升高正推升整条殖利率曲线。两年期与五年期殖利率面临压力，是因市场认为Fed最终必须将政策利率维持在更高水准；10年期殖利率则同时受到利率预期与期限溢酬上升影响。

30年期公债承受的冲击可能最为明显。葛里菲斯认为，在债务水准高企及财政赤字持续扩大的背景下，自然利率上升对超长天期殖利率具有「不对称影响」，使投资人要求更高补偿才愿意持有长债。

不过，AI对利率的长期影响仍有变数。分析人士认为，AI投资短期内将提高资本需求与自然利率，但若AI最终大幅提升生产力并产生通膨降温、甚至通缩效果，长期名目政策利率反而可能下降。

目前仍难断定这波变化是结构性转折，或只是终将消退的投资循环。经济学家可能需要累积数年资料才能得出答案，但在AI投资与政府借款同步扩张之际，即使Fed长时间按兵不动，美债殖利率仍可能持续面临上行压力。