高盛近日发布美国科技业研究报告，针对大型云端业者持续扩大人工智慧（AI）资本支出的投资回报问题进行量化分析，估算若要让2026至2027年新一轮AI算力投资达到15%的投入资本回报率（ROIC），未来AI经济需要创造的收入规模。

高盛以Alphabet(GOOGL-US) 、亚马逊(AMZN-US) 、微软(MSFT-US) 、Meta(META-US) 、甲骨文(ORCL-US) 及SpaceX(SPCX-US) 六家美国大型科技企业为对象，对其2026至2027年的算力投资进行收益压力测试。

报告指出，六家公司若要让这一轮资本支出跨过15% ROIC门槛，预估2028至2030年合计需要创造约1.42兆美元收入，相当于每吉瓦（GW）算力每年约产生116亿美元收入。

高盛指出，大型云端业者近期资本密集度明显上升，主要受到大型语言模型Token使用量快速成长所带动的算力需求推动。这波巨额投资一方面反映当前算力供需失衡，另一方面也在因应主要客户未来数年的算力需求。

随着今年第二季财报季落幕，市场对AI资本支出的理解也逐渐转向更长期的投资回报。高盛表示，从企业财报与管理层说法来看，市场目前逐渐形成两项共识。

首先，大型云端业者可望透过2023至2025年的前期资本支出，以新增收入及营运现金流取得可观投资回报；其次，在算力供应吃紧及终端需求持续加速的情况下，云端业者正进入2026至2027年的新一轮资本投入周期，目前算力服务价格也明显高于高盛所假设的长期基准价格。

因此，市场关注焦点已从前期资本支出的回报，转向2026至2027年新增投资在2028至2030年能产生多少回报，以及前一轮资本支出的ROIC能否作为下一阶段投资的参考。

高盛在测算中假设，每GW算力平均前期投入约420亿美元，其中70%资本支出用于算力硬体、30%用于资料中心机房建置，并纳入较保守的折旧规则及持续营运成本等因素。

根据上述条件，高盛估算六家企业必须在2028至2030年合计创造约1.42兆美元收入，才能使这一轮AI算力投资达到15%年化ROIC。

高盛认为，AI资本支出在短期内大幅增加，势必对即期投资回报形成压力，但这并不代表AI商业模式存在结构性问题。随着投资逐步转化为营收及营业利益，本轮资本支出的回报有望在中长期财务表现中逐步显现。

高盛并指出，Token价格下降与市场占有率变化未必会压缩AI整体经济规模，反而可能透过提高AI的性价比，推动消费端与企业端采用。

从高盛的观点来看，决定AI经济最终规模的关键，不只是尖端模型业者的市场占有率或定价能力，也包括不同算力方案的性价比。

随着不同能力层级的模型及AI代理沿着性价比曲线发展，AI应用将从价格竞争较为激烈的商品化智慧，到具备较强定价能力的尖端智慧，形成更多元的应用场景，进而支撑AI基础设施业者目前的资本投入。

高盛认为，不同Token所对应的商业价值存在差异，AI资本支出的回报也不会完全一致。不过，考虑到未来3至5年的市场成长空间，该行仍预期，未来18个月投入AI领域的资本有望整体维持良好的投资回报。

高盛在Communacopia科技大会观察到的产业讯号，也反映AI应用正在进入下一阶段。

其中，产业正从AI试验及探索阶段转向实际部署；效率提升所带来的回报及产品更新速度正在加快；企业也开始从单纯追求Token使用量，转向提升Token投入产出效率，以改善自身投资回报。

高盛认为，企业端AI渗透率若持续提升，将直接带动云端业者收入及前期AI资本支出所对应的增量营业利益。

另一方面，近期多款面向消费者的AI代理产品陆续推出，以Meta的Muse为代表，消费端AI正从以对话为主的产品形态，逐步转向由代理执行实际任务。

高盛认为，随着这类平台扩大，以及其他大型科技企业跟进布局消费端AI平台，长期算力需求可望进一步增加。

在商业化方面，消费端AI未来可能透过订阅、广告及电子商务等方式变现，而不同商业模式之间的界线也持续融合，成为后续收入成长的重要来源。