美国联准会最新宣布升息1码，将联邦基金利率目标区间调升至3.75%～4.00%，也是三年多来首次重新升息。对投资人来说，这次真正重要的并不只是多了0.25%的利率，而是市场原本期待的降息循环，现在高利率可能维持更久，甚至仍有进一步升息的可能。当联准会重新升息之后，手上的资产究竟会受到什么影响？可以从债券、股票、结构型商品与汇率四个方向重新拆解。

升息后，为什么债券ETF可能会跌？

债券价格与市场利率通常呈反向关系。假设原本市场上的债券殖利率是4%，现在新发行的债券可以提供5%，投资人自然不愿意用相同价格购买旧债。因此既有债券价格必须下降，才能让实际殖利率重新具有吸引力。也就是说，市场利率上升，既有债券价格通常就会承受压力。

不过，同样都是债券ETF，不同天期受到升息的影响差很多。其中最重要的概念就是「存续期间 Duration」。简单来说，债券天期越长，对市场利率的变化越敏感；天期越短，价格受到利率波动的影响通常越小。因此，短债、中债与长债，其实代表三种不同的投资逻辑。

►短天期债券

短天期债券因为很快到期，资金可以重新投入殖利率更高的新债，因此在升息环境下，虽然价格也可能受到影响，但波动相对有限，反而可以比较快享受到新的高利率。换句话说，短债主要是在赚现在的高利率。

►中天期债券

中天期债券则介于两者之间。它不像短债那么稳定，但对利率的敏感度也不像长债那么高。如果未来利率逐渐进入高档盘整，中债除了可以取得目前相对较高的收益，也保留未来利率下降时产生资本利得的空间。

►长天期债券

当市场认为联准会还可能继续升息，长债通常会面临较大的价格压力；但如果未来经济降温、联准会重新进入降息循环，长债同样也会是对利率下降反应最明显的资产之一。所以长债真正交易的是未来的利率方向。

这也是为什么看到美债殖利率来到高档，不能只用殖利率很高，所以现在可以买来判断。真正需要思考的是，目前的殖利率究竟已经接近本轮高点，还是仍有继续向上的空间。

结构型商品配息变高，更要知道收益从哪里来

升息之后，另一个值得注意的就是FCN、ELN、Autocall等银行结构型商品。在高利率环境下，这类商品的票面收益往往会变得更吸引人，加上银行理专积极推荐，投资人很容易被「高配息、高年化报酬率」吸引。但这些收益并不是凭空产生，而是由无风险利率、选择权权利金，以及投资人实际承担的商品风险共同组成。当美元利率本身提高，银行设计商品时自然有比较高的收益基础。如果同一时间股票市场波动又增加，选择权权利金提高，也可能让商品的票面收益进一步上升。因此市场上可能更容易看到年化10%、12%，甚至更高的商品。

但这里最容易让投资人误会的就是当票面收益提高，不代表风险降低。尤其当商品连结的是科技股、半导体或其他高波动个股，升息如果同时造成股票估值下修，连结标的跌破履约价的机率也可能提高。

所以看到高配息时，真正该问的不是只有一年可以领多少？而是市场为什么愿意给我这么高的收益？背后究竟承担多少标的价格、波动、履约与本金损失风险，才是评估结构型商品真正重要的地方。

高利率影响股市估值？但不等于股票一定跌

在很多人的直观中，升息对股票市场最直接的影响是资金成本提高。一是因为企业借款与融资成本增加，同时当美国公债本身就能提供不错的殖利率，股票就必须提供更高的预期报酬才能吸引投资人继续承担风险。

除此之外，利率也是股票估值的重要折现因子。利率越高，未来企业获利折算回现在的价值越低，因此高利率通常会对股票估值形成压力。尤其是科技与成长型股票，由于市场愿意给高估值，很大一部分来自对未来获利的期待，所以理论上对利率变化会更加敏感，但这不代表升息，股市一定跌。如果企业本身仍有强劲的营收、获利与现金流成长，基本面的成长仍可能抵销估值压力。因此观察股市表现，不能只看联准会升不升息，而是要回到企业获利成长的速度，能不能跑赢高利率造成的估值影响，才是决定投资获利的关键。

高股息ETF不是升息下的绝对避风港

很多投资人认为市场震荡时，高股息ETF相对安全，但在高利率环境下，高股息ETF反而会直接面临债券的竞争。当美国公债已经能提供不错的收益率，投资人自然会重新比较，如果较低风险的债券就能取得一定收益，是否还需要承担股票波动，只为了取得差不多的股息？因此部分高股息、公用事业、REITs，甚至负债较高的企业，都可能受到高利率影响。所以高股息并不能单纯视为升息时的避风港，还是要看企业获利、负债结构，以及目前估值是否合理。

台湾投资人，还要多看一个「美元」

对台湾投资人而言，如果持有的是台湾挂牌的美股ETF或美债ETF，还要再多考虑一个因素，就是汇率。投资海外资产的报酬，不只是股票或债券本身的涨跌，还会受到美元兑台币变动影响。

举例来说，如果美债价格下跌，但同时间美元对台币升值，美元升值可能会抵销一部分债券价格的损失。反过来，如果未来联准会进入降息循环，美债价格上涨，但美元同步转弱，换算回台币后的实际报酬，也可能被汇率吃掉一部分。

尤其是台湾挂牌的美债ETF，更不能只用联准会未来一定会降息来做投资判断。因为实际报酬至少同时受到三件事影响：利率方向、债券天期，以及美元走势。

升息后，真正要重新检查的是资产配置

每次联准会公布利率决策，市场最常讨论的是现在该买长债、短债，还是要减码股票？但这些问题其实没有单一答案。永诚资产管理处建议投资人，更值得思考的是如果高利率比原先预期维持得更久，你个人目前的资产配置是否合适？短债、中债与长债，赚的是不同阶段的报酬；美股、高股息ETF与结构型商品，也各自承担不同的风险来源。

因此，与其只预测下一次联准会会升息还是降息，更重要的是重新检视自己的股债比例、债券天期、美元部位，以及结构型商品真正的风险来源。这些风险是不是在你可以接受的范围内？而你期待投资带来的，究竟是稳定现金流、资产成长？还是为未来目标累积一笔资金？

好的资产配置，不是每次都猜对Fed下一步，而是清楚知道每一项资产为什么持有、靠什么产生报酬，又可能在什么情况下面临风险。当市场环境改变时，也才有依据去判断该继续持有、重新调整，还是在适合的时间采取行动。
（撰文者：永诚资产管理处 财顾团队）

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