LME铜周二（8日）再度创出历史新高，突破每吨14,700美元；国内沪铜、国际铜期货主力合约也均上涨超过1.2%，分别创出阶段性新高110,890元／吨、99,200元／吨。

多位期货分析师表示，铜价创新高的直接导火线，是美国关税预期引发的金属「搬家」，使美国市场持续「虹吸」全球铜资源，非美地区可流通的精炼铜货源趋于紧张，LME等交易所库存被压低，现货供应紧缩进一步推升伦铜价格。

此外，国内供应被动收缩、联准会升息预期博弈、美伊冲突等因素，也是近期影响铜价的重要因素。

在期货市场铜价上涨的同时，当日中国A股市场铜企股票也表现不俗。对此，紫金天风期货有色研究总监周小鸥认为，铜企股价和铜期货价格高度联动，但并非简单的同涨同跌。铜价创新高会直接带动铜矿资源类企业的获利预期上升，但市场通常交易的是铜企的获利弹性，因此资源型铜企股价反应会更直接，而冶炼、加工企业主要赚取加工费，股价弹性则弱于矿企。

铜价上涨之下，铜产业链的处境如何？国信期货首席分析师顾冯达认为，目前铜产业可以总结为「铜矿缺且贵、冶炼争取少亏、下游畏高以刚需采购为主」的不同结构。展望后市，南华期货研究院高级总监傅小燕认为，接下来影响铜价的两大核心因素，将是美国是否对精炼铜加征关税，以及联准会利率决议。多位受访者认为，短期铜价仍将维持高位宽幅震荡，重心缓步上移；但美国铜关税正式宣布落地后，大概率会出现利多出尽，铜价存在较大的下跌风险。

美国关税预期下 全球铜库存失衡

9月7日，LME铜盘中最高涨至每吨14,533美元，突破1月29日每吨14,527.5美元的高点，收盘价为14,494美元／吨。

截至9月8日19:20，LME铜持续上涨，盘中再度创出历史新高，突破每吨14,700美元。

中国期货市场方面，沪铜、国际铜期货主力合约也连续两个交易日上涨。

9月8日涨幅扩大，沪铜期货主力合约盘中最高冲至110,890元／吨，最终收报110,620元／吨，时隔七个月再度突破11万元／吨，收涨1.29%；国际铜期货主力合约盘中最高涨至99,200元／吨，仅次于1月30日的高点101,028元／吨，最终收报98,860元／吨，收涨1.47%。

「伦铜价格创新高与美国关税壁垒有直接关系，在9月份影响铜价的因素中，我们将关税政策的权重上调。」傅小燕分析这逻辑链条称，市场押注美国对精炼铜加征关税的预期，COMEX铜期货对LME铜期货长期维持高额溢价，导致贸易商抢运套利。

COMEX铜库存累积至约76.7万短吨（约69.6万吨），占全球交易所显性库存的近七成；而非美市场的货源被抽干，LME等交易所库存被压至低位，伦铜只能透过涨价来吸引剩余货源。

周小鸥也表示，海外被动式现货挤仓是铜价上涨的主要原因。

美国关税预期带来政策套利，使美国市场持续「虹吸」全球铜资源，大量铜流向美国COMEX仓库，非美地区可流通的精炼铜货源趋于紧张。

部分原本发往中国的船货转向东南亚交仓，进一步收紧海外现货供应；LME库存大幅下降，注销仓单占比始终维持在50%以上，交易所可供交割的注册仓单数量极低，现货升水（现货价格高于期货价格）走高，现货供应紧缩进一步推升伦铜价格。

「目前美国精炼铜进口关税政策悬而未决，若分阶段加码落地，将进一步强化美国虹吸非美铜资源的叙事。」

顾冯达表示，高盛测算，美国以外市场的铜供应缺口已从6万吨猛增至近65万吨，LME铜注销仓单占比超过60%，贸易商抢货、提货意愿飙升，可能酝酿海外铜矿资源供应受限，以及期货多头逼仓的压力。

此外，周小鸥认为，国内供应被动收缩、宏观预期博弈也是影响铜价上涨的原因。

一方面，铜精矿TC加工费一路下跌超过200美元／干吨，同时硫酸副产品价格回落，冶炼亏损扩大，加上再生阳极票据问题，国内多家炼厂被动减产，减产现象预计延续至第四季，国内精炼铜供给受到限制，国内期货也形成较强的现货升水结构。另一方面，联准会官员表态反复，市场在「升息」与「降息」预期之间来回博弈。若市场消化鹰派言论后重新回归降息预期，将进一步为铜价提供上涨动能。

不只是9月份，这波铜价上涨其实自6月底、7月初便已开始。根据Wind数据，7月1日至9月8日19:20期间，LME铜、沪铜及国际铜期货主力合约均上涨超过8%。

在周小鸥看来，铜价7月以来的上涨驱动因素，与9月份的上涨因素并不完全相同。当时行情更多是由矿端供应扰动、国际库存开始转移，以及宏观预期修复共同开启上行，挤仓特征尚未完全爆发；LME注销仓单、现货升水也尚未走到极端，中国冶炼被动减产尚未充分体现，更多是预期先行。

也就是说，「7月是预期＋供给扰动启动行情；8月和9月则是交易所可交割库存枯竭带来的现货挤仓，成为价格冲高的最主要推手。」周小鸥表示，需要注意的是，全球铜的实物总供给并未出现极端短缺，但可用于交易所交割的流动性库存被抽走，造成现货供应紧张的行情。

产业链分化：矿企受益、炼厂承压、下游畏高

在铜价上涨的同时，A股市场铜企股价也涨势不俗。9月8日，A股市场有色金属（申万）板块上涨1.3%。板块中铜企股票涨幅居前，精艺股份（002295.SZ）涨停，北方铜业（000737.SZ）、电工合金（300697.SZ）涨超9%，江西铜业（600362.SH）、西部矿业（601168.SH）、云南铜业（000878.SZ）涨超5%。

「8日A股铜链集体走强与铜价上涨直接相关，但身处不同铜产业链环境有不同弹性分层。」顾冯达分析称，矿端资源股受益最直接，铜价上涨下，有部分自有矿的企业按资源自给率和成本曲线获得溢价，股价弹性大于纯冶炼企业；加工与合金股更多受惠于库存重估、产品提价和订单预期，铜价上行改善毛利预期，但受到原料成本传导制约，弹性短而波动大。

整体来看，当前铜股是「铜价突破＋关税资源重估＋AI电网长期用铜」三重定价，市场从周期性涨价转向战略矿产景气，追高仍需关注个股资源自给率、产量指引和套保部位。

在周小鸥看来，这次铜价上涨很大一部分来自库存再分配、被动挤仓及政策预期，并不完全来自终端需求爆发，因此铜企股价上涨反映的是铜价上行带来的业绩预期。但如果后续美国关税正式宣布落地，出现利多出尽，铜价快速回调，铜企股票同样会面临回调压力。

铜产业链上下游分化

当前铜价处于高位，对铜产业链上、中、下游有何不同影响？

据顾冯达观察，上游铜矿端，铜精矿加工费（TC）现货价格9月4日跌至-201.66美元／干吨，处于2007年9月以来低位。中国主流港口铜精矿库存为76.4万吨，月减7.4%；智利Codelco上半年自有铜产量年减11%。

全球大型铜矿老化，加上Grasberg等矿区受到生产干扰，使精矿增量有限。

从中游铜冶炼来看，由于受到加工费TC深度负值压制，中国部分铜冶炼厂出现边际亏损。尽管硫酸及副产品可以抵销一部分长单铜矿加工费亏损，但第三季中国精炼铜产量可能被迫出现罕见的负成长局面。

下游则是「畏高」却无奈持续刚需采购。当铜期货价格突破11万元／吨、现货高升水时，精铜杆和线缆新增订单偏淡，但下游企业仍依照长单及刚性需求提货，需求并未消失。

电网、AI、新能源仍存在刚性备货需求。终端企业目前的态度主要是「少追高、逢回调补库、长单托底」，如果铜价出现急跌，反而可能释放一波补库需求。

周小鸥表示，「当下，下游畏高情绪的确明显，整体以刚需采购为主，行业分化显著；铜产业链上游和中游企业在铜价创新高后，多在追加保证金。」

目前市场消费的结构性亮点依然来自电网、新能源相关订单，房地产、家电等传统终端需求则依旧偏弱。

中国冶炼企业如何应对？

面对高铜价，冶炼企业如何应对？傅小燕表示，中国冶炼企业主要透过两方面来缓解供应紧张形势。

一是调节检修周期。自5月起集中检修，数据显示，以铜精矿为原料的冶炼厂月度开工率，从3月的93.8%下滑至7月的85.3%，达到年内低点。二是原料多元化。冶炼企业增加使用粗铜、阳极板、废铜等原料。数据显示，以废铜、阳极板为原料的冶炼厂月度开工率，从2月的59.8%回升至6月的72.3%，达到年内高点。

后市如何演绎？

傅小燕认为，接下来铜价将受到两大核心因素影响。首先，美国是否对精炼铜加征关税。9月28日是美国总统决定是否对精炼铜加征关税的决策截止日期，因此进入9月后，关税博弈进入白热化阶段。

如果加征关税，虹吸效应将延续，非美市场供应进一步收紧；如果不加征，则可能导致部分库存回流，铜价面临重新评估。

第二，关注联准会(Fed)利率决议。联准会主席华许立场偏鹰，市场对升息的预期有所升温。

展望后市，傅小燕表示，「铜价依旧维持高位宽幅震荡、重心缓步上移，但与8月中旬相比，铜期权隐含波动率正在上升，同时近端期权斜率仍然右偏；铜期权看跌期权波动率差由负转正，说明下跌需求开始被定价，市场从单边怕涨向双向定价松动。」

周小鸥认为，在美国关税正式宣布前，铜价依然将维持强势，现货升水、Back月差结构（近月合约价格高于远月合约价格）与价格同步走强。

不过，铜价向上的过程会比较反复，市场获利了结心态持续存在，上方空间难以预判，同时随时存在大幅回调风险。「后期最大的变量仍是美国铜关税政策。一旦关税正式宣布落地，大概率出现利多出尽，铜价存在较大下跌风险；另外，国庆之后，市场会提前交易美国中期选举，需要重点跟踪国内库存以及COMEX库存向LME流动对行情造成冲击的小概率风险。」

操作上不宜盲目追高

就操作而言，「当下不建议临近历史高位盲目追多」。周小鸥认为，盘中回落时逢低介入可以作为一种思路，但前高附近风险显著放大，切忌追高。

如果持有期货多头部位，建议搭配买入看跌期权，用来防范关税落地带来的突发性大幅回调风险，做好部位保护。

傅小燕也建议，在当前时间点，一是主动降低杠杆；二是铜加工企业若持有期货多头保值部位，担心价格下跌，可以买入看跌期权进行保护性套期保值。

顾冯达认为，对于趋势型投资者，可以继续持有铜期货的战略性多头底仓，将其视为对冲全球通膨与供应链风险的核心资产配置。

操作上则采取「大跌敢买、大涨不追」的震荡思维，利用市场因宏观数据冲击或情绪恐慌产生的回调机会，耐心分批优化持仓成本。

对于产业客户而言，高波动环境更凸显风险管理的重要性，应持续利用期货及期权工具进行套期保值，锁定生产及经营利润。