辉达(NVDA-US)营收与获利持续高速成长，股价今年也上涨22%，但估值却降至逾十年来接近最低水准。这项反常变化正在向市场发出警讯：投资人怀疑辉达目前的获利能力能否长期维持，尤其在记忆体成本上升、客户自行研发晶片及AI支出前景面临质疑之际。

《彭博》汇整资料显示，辉达目前股价不到未来12个月预估获利的17倍，仅约2025年本益比的一半，也远低于今年5月超过25倍的水准。TCW资深投资组合经理Eli Horton表示，估值明显下修，代表市场对辉达目前获利动能的持续性抱持高度怀疑；即使基本面极为强劲，股价表现仍显示市场预期低于分析师共识。

基本面狂飙 股价却落后晶片同业

辉达周一完成连续第五个交易日上涨。Meta(META-US)新AI代理程式初步表现亮眼，提振市场对晶片需求的信心，费城半导体指数当天大涨4.3%，创8月4日以来最佳表现。此前AI业界领袖呼吁放慢先进模型开发，一度引发市场恐慌，导致该指数9月14日重挫近6%。

尽管资料中心建设面临反对声浪，利率也持续攀升，目前仍没有迹象显示AI基础设施投资即将降温。市场预估，辉达2027会计年度营收与净利将分别大增90%及99%，高于前一年度两者均成长65%的表现。辉达上月也预测，2028会计年度营收将成长70%，远高于市场原先预估的45%。

辉达今年上涨22%，在「美股七雄」中仅次于苹果(AAPL-US)的25%，但明显落后其他半导体业者。费城半导体指数今年已大涨近76%，美光(MU-US)、英特尔(INTC-US)及超微(AMD-US)涨幅更均超过180%；辉达反而是指数中表现第五差的成分股。

黄仁勋本月稍早表示，辉达是「全球第一家、也是唯一一家成长型价值股」，并称公司遭到市场严重误解，因为辉达不仅持续成长，也在同时扩大市场占有率。

毛利率承压 客户自研晶片成隐忧

估值无法提升的一大原因是获利率面临压力，尤其记忆体晶片等关键零组件成本持续上升。辉达第二季毛利率高达75%，但分析师平均预估，第四季可能降至72%以下，之后才会逐季回升。

TradeStation全球市场策略主管David Russell指出，毛利率是压抑辉达股价的重要因素。随着主要客户自行开发AI晶片，市场竞争可能进一步升高。Meta近期积极宣传自研晶片，Alphabet(GOOGL-US)也已把自家晶片发展成重要业务。

Russell认为，大型科技公司希望降低对辉达的依赖，因此辉达的市场地位可能随时间转弱，毛利率走低的可能性也高于改善。企业只有在竞争地位稳固、前景可能持续变好时，估值才容易扩张，但市场目前不认为辉达具备这项条件。

不过，Horton认为，辉达目前估值似乎已反映AI资本支出放缓的情境，而这必须建立在大型云端服务商削减投资，或监管措施延后甚至阻止AI发展的前提上；目前两种情况看来都不太可能发生。因此，他认为辉达的低本益比反而提供颇具吸引力的进场点，未来估值向上修复的机率高于进一步下滑。