华尔街近期笼罩在「高利率恐慌」之中，30年期美国公债殖利率升至5.3%，接近近20年高点，10年期殖利率也逼近5%。然而，高盛认为，殖利率走高虽会对股市估值形成压力，却不代表美股多头行情将因此终结，真正决定股市走势的关键仍在企业获利。

高盛在近日报告指出，高利率确实是股市的逆风，但只要企业获利持续成长、资产负债表维持健康，美股仍具备延续多头行情的基础。

目前标普500指数远期本益比已从年初约22倍降至19倍，反映AI相关不确定性、投资人对近期强劲获利能否延续的疑虑，以及利率走高带来的估值压力。

不过，高盛指出，股市相对债券的吸引力并未明显恶化，股票风险溢酬仍维持约3%。

高盛认为，这代表利率走高虽压低股票绝对估值，却尚未破坏股票相对债券的配置价值，因此目前仍不足以构成美股多头反转的充分理由。

高利率是逆风　但历史显示美股未必因此下跌

近期美国长天期公债殖利率快速攀升，10年期殖利率升至接近5%，30年期殖利率则达5.3%，接近近20年高点。高盛经济学家预期，在通膨数据高于预期后，联准会下周FOMC会议将升息25个基点。

高盛利率策略团队认为，油价上涨、联准会升息路径重新定价、经济维持强劲成长，以及AI投资热潮，都是推升长天期殖利率的重要因素。

不过，高盛指出，市场目前已提前反映部分未来升息预期，利率市场已消化截至2027年年中前超过3次25个基点升息的预期。这在某种程度上擡高了政策进一步超预期收紧的门槛，降低了市场被「鹰派意外」冲击的风险。

从历史经验来看，升息初期股市确实容易承压，但中期表现未必悲观。高盛统计过去数十年7次升息周期发现，联准会启动升息后3个月，标普500平均报酬率为负2%，仅29%机率取得正报酬；但拉长至12个月后，平均报酬率则达9%，除了2022年之外，其余周期均录得正报酬。

1997年便曾出现类似情况。当时联准会仅升息25个基点，标普500随即下跌10%，但在市场停止反映进一步紧缩后，股市触底反弹，并在3个月内创下新高。

因此，高盛认为，升息对股市中期表现的影响，最终仍取决于货币紧缩是否开始伤害企业获利成长。

高盛预估，2026年标普500每股盈余（EPS）将达340美元，年增24%；2027年进一步升至385美元，年增13%。

长天期利率是估值关键　利率波动同样值得留意

高盛指出，股票价格本质上反映企业未来现金流的折现价值，因此对长天期利率变化特别敏感。

根据高盛股息折现模型（DDM），标普500目前约75%至80%的现值来自10年以上的远期现金流，也就是终值，因此长天期公债殖利率的变化对股市估值影响尤其明显，与30年期美债殖利率的相关性也最强。

此外，高盛提醒，市场不能只关注殖利率「升到多少」，还要留意殖利率「升得多快」。

历史资料显示，当利率波动超过2个标准差时，股市通常较难消化。以目前10年期美债殖利率而言，2个标准差约相当於单月上升40至50个基点。近期殖利率快速走高，也因此成为股市承压的重要因素之一。

大型企业财务体质强　高利率冲击相对有限

高盛分析显示，目前标普500企业整体具备相对强健的资产负债表，因此对利率上升的抵御能力仍然较高。

首先，多数标普500企业的债务以固定利率、长天期借款为主，因此借贷成本不会立即受到利率上升全面冲击。

其次，标普500企业整体利息保障倍数处于过去20年的第99百分位，中位数企业也位于第68百分位，显示企业目前支付利息的能力仍处于历史相对高档。

不过，高盛也指出，中小型企业的财务体质相对脆弱，浮动利率债务占比较高，因此对利率上升的敏感度也更大。

AI投资、并购成企业提升获利的重要手段

在高利率环境下，企业若要维持估值，必须透过更强的获利成长抵销资金成本上升带来的压力。高盛模型估算，若股权资金成本上升1个百分点，企业需要将长期成长预期提高2个百分点，才能完全抵销利率上升对估值造成的影响。

因此，高盛认为，企业可能透过增加资本支出与研发、并购，以及分拆非核心业务等方式，改善未来获利成长。

其中，AI投资仍是企业提高生产力与寻找新收入来源的重要方向。高盛指出，本季财报季约有一半标普500企业在业绩说明会中提及采用AI以提高生产力，另有部分企业计划利用AI拓展新的收入来源。

同时，美国今年以来已宣布的并购交易规模达1.4兆美元，全球并购量则年增36%。高盛认为，并购可成为企业快速改善成长轨迹的方式。

此外，企业也可能透过分拆业务，剥离低成长或非核心资产，以改善整体成长表现。