多年来，标普 500 指数一直是监控美国股市表现的首选标竿。然而近来，它与其说是市场健康的晴雨表，倒不如说更像是一面游乐场的哈哈镜。

过去几个月，这项美股代表性指数的表现，与在美国交易的一般股票愈来愈脱节。

这种关系变化在9月成为市场焦点。高盛衍生性商品策略师Brian Garrett在周末提供给客户的评论中指出，标普500「已不再像是美国市场风险的均衡定价」。

说得更直白一点：这项指数已无法代表整体市场状况，甚至难以反映自身成分股的表现。

根据 3Fourteen Research分析师华伦·皮斯（Warren Pies）近期分析显示，标普500成分股股价较各自252个交易日高点的跌幅，中位数约为17%。但标普500周一收盘距离8月创下的最新收盘纪录仅差0.3%。

这主要反映少数超大型企业的影响力持续扩大，包括在本轮牛市初期大幅上涨的「科技七巨头」。

道琼市场数据（Dow Jones Market Data）显示，综合来看，由微软(MSFT-US) 、苹果(AAPL-US) 、辉达(NVDA-US) 、Alphabet(GOOGL-US) 、Meta(META-US) 、亚马逊(AMZN-US) 与特斯拉(TSLA-US) 组成的「七雄」，其总市值在周一收盘时逼近 25 兆美元，创下历史新高。

Garrett表示，主要受人工智慧（AI）影响力日益扩大带动，标普500近期似乎与几乎所有其他风险资产脱钩。无论是其他股价指数，或同样用来衡量投资人风险偏好的信用利差，这项美国最受关注的指数，正逐渐偏离长期以来的历史关系。

道琼市场数据显示，截至周一(5日)，采市值加权的标普500与标普500等权重指数之间的三个月滚动相关性，再度逼近近年低点。

对于持有市场赢家股票的比重低于基准指数的投资人而言，涨势集中在少数股票，当然可能造成困扰。但这是否最终会导致大盘下跌，历史并未给出明确答案，甚至有明显的反例。数据显示，网路泡沫期间，纽约证交所涨跌家数线在1998年触顶。

然而，这并未阻止标普500与那斯达克综合指数在科技股带动的牛市中，继续上涨两年。

包括Garrett在内的其他人士则认为，市场涨势日益空洞化，是值得留意的风险。他与市场第一线人士交流，加上内部数据显示避险基金降低净杠杆部位后，得出这项结论。这些迹象显示，华尔街大举押注市场上涨的意愿有所减弱。

Oppenheimer技术分析主管Ari Wald也在周末发布的评论中表示，标普500与一般股票之间的历史关系瓦解，是「周期末期行为」的迹象。

Wald表示：「这呈现出股市周期后期的样貌，相关性降低，信用利差也在扩大。」

Wald指出，罗素 3000 指数中股价高于 200 日移动平均线的股票数量近期急遽下滑。技术分析师通常利用 200 日移动平均线来衡量股票或指数的长期趋势。

这种现象通常只会出现在标普500与罗素3000等主要指数表现疲弱时，但这两项指数近期却都在接近历史高点的水准交易。

这或许令人警惕，但Wald表示，至少目前未必需要担忧。只要AI投资热潮持续，就应足以推动标普500与那斯达克等指数走高。

Wald说：「理想情况下，你会希望所有股票都表现良好。但至少目前，足以带动市场的股票仍有表现。」

AI与非AI的分野

与其说美股正在分崩离析，不如说它正分成两大阵营。

Evercore ISI首席股票与量化策略师Julian Emanuel表示，市场愈来愈呈现「AI」与「非AI」的分野。而且不仅限于美股，AI对投资格局的影响，也开始渗透至信用市场与新兴市场。

Emanuel表示：「无论债券或新兴市场股票，都无法分散主导市场的『AI革命』主题所带来的风险。」

数月以来，Emanuel及其团队持续追踪与标普 500 呈「负贝他（beta）」系数交易的股票数量，而这个数字近期激增，创下历史最高纪录。

具负贝他系数的股票通常会与大盘逆势走势。但Emanuel认为，这并非风险，反而蕴含着机会。

这些股票为多元化投资组合提供了内建的缓冲。当 AI 概念开始出现震荡时，投资人往往会将资金转向市场的其他角落，从而有助于减轻标普 500 指数的跌幅。这项特性帮助该指数在 7 月份 AI 主题面临卖压时，成功避免了更大的月度跌幅。

「我们预期，负贝他值股票分散投资组合风险的作用，到2027年仍将相当重要。」

随着美国公债殖利率攀升，股市涨势自8月中旬开始集中在较少股票，但最近两个交易日已有所改善。标普500的11大类股中，周一有10类收高，连续第二个交易日出现这种情况。

上一次标普500至少10大类股连续两个交易日收高，是2025年4月14日。当时，白宫最初公布「解放日」关税措施后，美股一度几乎跌入熊市，随后正酝酿一波历史性反弹。