美国股市表面平静，内部却暗潮汹涌。在半导体类股强势飙涨之后，市场正酝酿一场可能相当剧烈的板块轮动。

根据《MarketWatch》报导，今年第二季，动能股掀起一波惊人涨势。追踪标普 500 高动能股的景顺 S&P 500 Momentum ETF(SPMO-US) ，在截至六月底的三个月内飙涨约 44%，不仅创下该基金自 2015 年成立以来最强劲的单季表现，也推动标普 500 指数与那斯达克综合指数缔造六年来最大季度涨幅。

投资人争相卡位一批受惠于超大规模业者庞大资本支出的企业。这些科技巨头正砸下数千亿美元，在全美大举兴建 AI 资料中心。

然而，七月才刚开始，动能股便急踩煞车。景顺 S&P 500 Momentum ETF 在七月前两个交易日即下跌 6.6%；追踪美国上市半导体产业股票的景顺 PHLX 半导体 ETF(SOXQ-US) 跌幅更深，七月至今已重挫 11.4%。

从历史数据来看，市场接下来可能还有更剧烈的波动。3Fourteen Research 共同创办人兼策略师 Warren Pies 表示，尽管 7 月通常是美股整体表现不错的月份，但若近期历史可供借镜，未来几周市场可能出现一波「剧烈的资金轮动」，资金将自动能股大举撤出。

根据 Pies 的分析，过去连续五个 7 月，动能股均出现回档。他表示：「我认为，今年 7 月对动能交易而言，将是一个波动特别剧烈的月份。」

3Fourteen Research 的数据显示，7 月是动能因子具有明显季节性疲弱特征的月份，过去五年平均 7 月报酬率约为负 5%。

Pies 分析，今年上半年市场流行的一种交易策略，是「买进半导体、放空超大规模科技股」，但这个方向近来已开始逆转。

他表示，这波资金轮动未必会从指数表现中明显反映出来，尤其是在投资人将资金自半导体股撤出、重新流向超大规模云端服务商的情况下。

尽管近期表现不佳，这些超大规模科技股仍是全球市值最高的企业之一，其股价走强足以抵消半导体类股下跌对大盘造成的部分冲击。近来市场已出现这种现象：半导体股下跌的交易日，超大规模科技股股价反而同步走高。

AI 基础建设竞赛的另一面，则是挥之不去的通膨压力。AI 相关基础设施需求持续强劲，已对供应链造成压力，并推升部分领域的价格。

在美国通膨率仍高于联准会（Fed）2% 目标的情况下，投资人也正密切关注 AI 热潮是否将进一步加剧通膨压力。

强劲的 AI 需求已推升记忆体晶片等关键零组件的供应瓶颈，为美光科技 (MU-US) 等厂商带来强劲获利动能。尽管美光股价七月以来重挫逾 15%，但今年以来涨幅仍高达约 242%。

先锋集团（Vanguard）预估，AI 相关企业今明两年将贡献标普 500 指数逾半数的盈余成长。然而，其全球资本市场研究主管 Qian Wang 提醒，这也预示着高度集中风险。

她指出，AI 投资主题仍是一笔「极具吸引力的交易」，但由于标普 500 指数中仅约 30 至 40 档 AI 概念股扮演主要角色，加上市场对企业获利成长寄予高度期待，整体 AI 行情其实相当脆弱。

Wang 表示，一旦市场开始质疑这些企业的获利能力，AI 投资主题可能出现剧烈波动。因此，投资人虽然应参与 AI 投资浪潮，但也必须「做好迎接一路颠簸的准备」。

他进一步指出，许多美国投资人的投资组合高度偏重成长股，且存在明显的「本土偏好」。因此，投资人可考虑分散配置至价值股，或布局日本、欧洲等成熟国际市场，以掌握 AI 技术长期普及、更多企业导入 AI 所带来的投资机会。

道富投资管理（State Street Investment Management）首席投资策略师 Michael Arone 对此保持乐观：「就我的角度而言，此波多头市场的基本面依然稳健。这样的轮动是健康的，投资人并不急着离开股市，只是在调整投资方向。」

另一方面，Pies 预期，随着部分投资人开始对晶片股获利了结，本月资金可能转向先前遭到过度抛售、具备「品质因子」特性的股票，带来新的投资机会。

他特别看好标普 500 指数中一群相对「脱节」的个股。这些股票近期表现疲弱、动能评分落在市场后 10%，但基本面仍具品质优势，因此可能成为资金轮动的受惠者。

Pies 亦指出，目前美国股市的个股表现分歧仍处于高档，而这通常是多头市场的典型特征。

他指出：「目前市场正处于高度轮动的状态，」代表当部分类股或个股遭遇卖压时，未必会拖累标普 500 指数出现明显修正。

相反地，在资金持续于不同板块间快速轮动的情况下，标普 500 指数表面上可能仅呈现横盘整理或震荡走势，但指数内部其实正上演剧烈的资金转移。

Pies 认为，无论 7 月的资金轮动有多么剧烈，这种轮动反而有助于避免整体市场同步上涨或同步下跌。他表示，这种市场结构「可能成为今年夏季稍晚再创新高的配方」。

从市场指标来看，芝加哥选择权交易所（Cboe）一个月隐含相关性指数（1-Month Implied Correlation Index）目前已接近两年前的低点，显示个股之间的连动性仍维持在偏低水准。

Pies 表示：「随着多头市场步入后期，市场内部的相关性通常会持续下降。」他指出，当个股相关性降至极低水准时，部分投资人可能开始将其视为市场即将触顶的讯号。不过，他认为，目前谈论市场见顶「仍言之过早」。

然而，他也提醒，一旦个股之间的相关性重新回升至正常水准，市场的脆弱性将再度浮现。

市场自 7 月初以来已出现资金轮动的迹象。FactSet 数据显示，追踪等权重标普 500 指数的景顺 S&P 500 Equal Weight Financials ETF(RSPF-US) 本月至今表现已优于传统市值加权版的标普 500 指数。

半导体类股遭到抛售，拖累资讯科技类股表现。作为标普 500 指数权重最大的板块，资讯科技类股本月开局即出现明显跌幅。