美银美林周四(17日)出具中国AI产业报告指出，中国AI正在从政策驱动、技术追赶转向以商业变现为核心的生态竞争。随着晶片、记忆体、设备与大模型差距缩小，价值链利润正形成「哑铃型」或「微笑曲线」结构。

报告估算，中国AI加速器厂商去年在中国市场收入份额约50%，较2024年不足30%大幅提升，2028年料将接近80%，其中华为以35.5%在中国企业中领军，辉达则仍以47%整体领先，但差距持续缩小。华为升腾(Ascend)在单晶片效能、路线图与训练能力上领先同业，寒武纪、天数智芯、摩尔线程、壁仞等主要在推理场景建立份额。

记忆体方面，长鑫DRAM全球营收份额由2024年3%-4%成长至今年Q2约10%，已实现LPDDR6量产；长江存储NAND由7%-8%升至约14%，并自232层向260层以上推进。

半导体设备方面，中国2025年采购额493亿美元，连六年全球最大；中国供应商份额由2019年22%升至2025年约30%，刻蚀、沉积、CMP、清洗等环节超40%—50%，但光刻、离子注入与蚀刻量测仍为弱点。

硬体左端凭借资本、周期与监理壁垒形成护城河。中芯国际8吋等效晶圆均价由去年上半年904美元上升至今年上半年的965美元，华虹半导体由437升至461美元；同期产能利用率分别约94%与103%。长鑫今年上半年营业利润率约79%，与全球龙头相当，但记忆体周期回撤会放大获利波动。

右端云与网路生态则靠规模、场景及交叉销售变现。阿里云营收成长速度由去年Q4的36%加速至今年Q2的45%，AI产品营收三位数成长；金山云今年上半年AI云计费营收年增85%，占总营收上升至40%。

美银认为，云端平台能把算力、模型API、企业SaaS与消费应用打包，变现确定高於单纯卖模型。

中间层压力最重。中国已注册生成式AI服务及应用程式超980个，较2023年底增逾15倍。DeepSeek V4.1 Flash输入/输出每百万token定价0.15/0.60美元，非高峰更低；对照Anthropic Claude Fable 5.1的10/50美元，基础推理已高度商品化。

根据Artificial Analysis指数，智谱GLM-5.3 max约45分、Kimi K3约44分，领先模型Claude Fable 5.1与GPT-6 Astra约53分；代理指数GLM-5.3 max 53分列全球第四，仍落后第一梯队。

流量上，DeepSeek V4 Flash在OpenRouter月度用量31.6万亿token、腾讯Hy3为26.2万亿token，Vercel份额DeepSeek 29.7%领先Anthropic 24.7%，说明中国模型优势在性价比与推理成本，不在前沿训练。

投资分类上，美银将中国AI股分为本土化受益、基础建设出口、应用受益三类。本土化标的契合技术自立，但2027年预期本益比多达50-150倍，亚洲、欧洲资金持股较厚，美国资金较低；若美国AI开支放缓，估值先承压、获利影响相对可控。出口商过去三、四年涨幅大、本益比约20-40倍，与美国AI资本支出高度绑定，周期反转会获利、估值双杀。应用端含大模型、人形机器人、电动车自驾、消费与企业软体，缺乏「杀手级应用」；大型网路平台因持仓轻、估值低、资本开支压力小，在美股AI降温时相对具有防御性。

人形机器人则是应用端高成长，但未兑现获利的典型。根据美银估算，中国厂商去年占全球出货约95%，宇树、智元领先。全球出货由去年2万台增至2026年9万台、2030年120万台，2025—2035年的年复合成长率约86%。但宇树人形机器人均价在2023—2025年期间下降约72%，乐聚Kuavo去年均价降26%，宇树超70%销售流向大学与科研，商业部署不足10%，BOM成本预计由去年约2.8万美元降至2030年1.6万美元，降幅45%，但投资逻辑要看客户ROI、利用率与软体订阅收入，而非单纯出货量。

美银在报告中同时给予中美AI资本支出差距：2026年美国重量级云端大厂合计资本开支预估约6480亿美元，中国重量级大厂则约1200亿美元。若先进模式监管、融资或需求预期降温，中国出口链首当其冲；本土硬体与云端生态虽有进口替代与内需缓冲，但中间模式、机器人等重投入环节会进入较长的成本战。

整体来看，美银对中国AI的判断由「替代率」转向「利润率」，谁能掌握加速器等硬体瓶颈、谁能用云生态把算力转为经常性收入，谁就站在微笑曲线两端，只靠训练比赛或硬体组装，短期流量再高也难逃中间层估值压缩。