当市场仍在争论AI热潮能否支撑高估值时，华尔街两大机构已将焦点转向另一项更关键的市场变数：原油。高盛与野村证券从不同分析框架出发，却得出相同结论，能源价格正透过通膨与利率传导，成为影响全球资产走势的核心因素。

高盛单一德尔塔交易台负责人Rich Privorotsky与野村跨资产策略师Charlie McElligott均认为，原油决定债券市场，而债券市场进一步影响风险资产表现。在油价涨势未止之前，市场对AI、企业获利与估值的讨论，都只是更下游的因素。

Privorotsky直言，「利率加能源，这仍然是最核心的主题」，McElligott则形容原油是搅动当前全球宏观风险格局的关键因素。

油价推升殖利率 市场陷入滞胀担忧

近期能源市场压力升温，沙乌地阿拉伯与胡塞武装冲突持续升级，油价再度走高，带动美债殖利率同步上行。长端美债殖利率已突破5%，并持续刷新高点。Privorotsky警告，这形成「停滞性通膨担忧升温下的毒性组合」，对风险资产构成压力。

高盛估计，目前波斯湾石油流量受冲击规模已达每日670万桶，全球能源供应缺口正在扩大。

在两位分析师的观点中，能源价格之所以成为市场焦点，在于其能透过多重渠道影响通膨预期，进而限制利率下行空间。

Privorotsky指出，「边际桶决定价格」，当柴油与成品油价格维持高档时，通膨压力将透过运输成本、食品价格与生产者物价指数（PPI）扩散至更广泛经济领域。

他认为，在能源市场稳定之前，风险资产难以恢复正常运作，油价必须先稳定，利率才可能稳定，而利率稳定后，市场才有空间重新评估企业估值与成长题材。

能源短缺扩大 柴油成通膨扩散关键

野村策略师McElligott也提出类似看法。他回顾9月10日研究报告指出，欧洲利率市场正逐渐意识到能源与石化供应冲击可能转向结构性问题。目前全球能源、炼油产能、超大型油轮（VLCC）等相关资源均处于短缺状态。

其中，柴油被McElligott视为此次通膨扩散的「零号病人」。他认为，柴油价格与裂解价差变化，正反映能源供应链压力，并可能进一步推升利率市场波动。

目前欧洲柴油裂解价差已使欧元区利率选择权波动率回升至接近伊朗战争初期的水准，显示市场对能源供应风险的敏感度正在提高。

McElligott指出，当前市场处于一种「宏观泥沼」状态，利率在狭幅区间震荡，原油价格随地缘政治消息反复波动，而股市仍接近历史高点。若要打破这种局面，能源价格必须先出现更明显的突破。

外交突破成市场转折关键

面对能源市场的不确定性，高盛与野村均将外交突破视为目前最可能改变市场走势的关键因素，而非单纯依靠军事手段解决问题。

目前市场已出现部分外交讯号，包括川普要求泽连斯基停止打击俄罗斯炼油基础设施，乌克兰表示若俄方认真对待，愿考虑对等能源停火；此外，川普也表示伊朗「迫切希望迅速达成协议」，虽然伊朗随后否认相关说法，但市场仍关注外交进展。

高盛将下周可能举行的川习会晤列为重要观察，野村则将美国能源出口禁令视为另一项可能引发市场剧烈波动的极端风险。

Privorotsky表示，除非军事策略突然取得更大进展，否则目前可信的解决方案仍在外交层面。他指出，市场虽看到一些微弱迹象，但目前仍缺乏足以改变局势的明确讯号。

AI降温并非当前主要风险

在AI投资热潮持续之际，高盛与野村并未将AI视为近期市场修正的主要触发因素。McElligott认为，在能源与利率冲击仍占主导地位的环境下，「AI放缓」叙事距离造成实质市场影响仍有距离，对其成为当前回调催化剂持保留态度。

他认为，目前真正需要关注的是能源供应与利率传导链。若能源出口禁令等极端风险发生，可能冲击全球经济，尤其是能源依赖程度较高的欧洲与亚洲市场，并进一步推升利率波动。

两家机构的共同结论是，市场下一阶段的关键并非AI故事能否延续，而是能源价格能否降温。解决能源，才能解决利率；解决利率，风险资产才有机会恢复正常运作。

换言之，在当前市场环境下，油桶正成为债券市场的重要指标。